Kuten kirjoittelin aiemmassa blogissani, olen päässyt jälleen rauhallisempaan vaiheeseen asuntosijoittamisessa. Asunnot ovat vuokrattu ja remontteja ei ole näköpiirissä. Nyt vain maksetaan lainoja pois, jotta saadaan vakuuksia vapaaksi.
Tällaisessa vaiheessa on jälleen tullut aikaa tutkia asioita hieman eri näkökulmasta. Olen pitkään suunnitellut lueskella hieman enemmän kansataloustieteellisiä tutkimuksia asuntomarkkinoista ja erityisesti asuntojen hintojen muodostumisesta. Tämän alueen opettelu on siinä mielessä hankalaa, että asuntomarkkinat eivät ole juurikaan missään maassa identtiset. Tämän vuoksi yleisteoriat eivät toimi markkinoiden välillä. Tämä johtaa osittain siihen, että lukemisen arvoiset tutkimukset ovat useimmiten suomalaisia. En ole kovinkaan suuri fani suomalaiseen tutkimukseen tällä tieteenalalla (huolimatta Bengt Holmströmistä), mutta tämä on nyt vain kestettävä.
Kaksi akateemisluontoisia tutkimuksia
Googlen voima on valtava. Googlaamalla löytyy helposti muutamia tutkimuksia käsiteltävästä aiheesta. Valikoin tähän sattumanvaraisesti yhden tutkimuksen ja yhden tutkielman, jotka nyt vain satuin löytämään helposti ja lukemaan huolellisemmin.
Ensimmäinen vastaan tullut tutkimus oli Pauliina Luukkosen pro gradu -tutkimus Aalto Yliopistosta vuodelta 2011. Tutkimuksen otsikkona on "Asuntojen hintojen muodostuminen ja kotitalouksien velkaantumisen rooli, - onko pääkaupunkiseudulla asuntokupla? Tutkimus on varsin mukavasti kirjoitettu selkokielellä ja ihan tutustumisen arvoinen, vaikka ekonometriset mallit eivät kiinnostaisikaan. Tutkimuksessa on makrotaloustieteeseen pohjautuva lähestymistapa.
Toinen täysin eri lähtökohdista tehty tutkimus on Tiia Tikkasen kandidaatin tutkielma Oulun Yliopistosta vuodelta 2015. Tutkimuksen otsikkona on "Asuntojen hintakehitys ja hintoihin vaikuttavat tekijät". Tutkielma on myös varsin helppolukuinen ja eroaa täysin Luukkosen tekemästä tutkimuksesta. Tikkanen lähestyy markkinoita enemmän mikrotaloudellisesta näkökulmasta. Tutkimuksessa on viljelty (kuten täytyykin) kansataloustieteen terminologiaa, mutta se ei estä tutkielman lukemista ilman KTM tutkintoa. Tutkielmassa on myös paljon mielenkiintoisia asuntomarkkinaan liittyviä nippelitietoja, joten suosittelen lämpimästi tutkielman silmäilyä.
Referoin tähän blogiin ainoastaan nämä kaksi tutkimusta/tutkielmaa. Katsotaan jos jossain välissä innostun referoimaan joitain muita tutkimuksia vastaavalla antaumuksella. Jos osaamista/keskittymiskykyä riittää, niin KTT Elisa Oikarinen on kirjoittanut asuntotarjonnan hintajoustosta artikkelin Kansantaloustaloudelliseen Aikakauskirjaan vuonna 2015. Artikkeli vaatinee hieman enemmän kansantaloustieteen opintoja, jotta sen lukeminen onnistuisi kivutta.
Toinen täysin eri lähtökohdista tehty tutkimus on Tiia Tikkasen kandidaatin tutkielma Oulun Yliopistosta vuodelta 2015. Tutkimuksen otsikkona on "Asuntojen hintakehitys ja hintoihin vaikuttavat tekijät". Tutkielma on myös varsin helppolukuinen ja eroaa täysin Luukkosen tekemästä tutkimuksesta. Tikkanen lähestyy markkinoita enemmän mikrotaloudellisesta näkökulmasta. Tutkimuksessa on viljelty (kuten täytyykin) kansataloustieteen terminologiaa, mutta se ei estä tutkielman lukemista ilman KTM tutkintoa. Tutkielmassa on myös paljon mielenkiintoisia asuntomarkkinaan liittyviä nippelitietoja, joten suosittelen lämpimästi tutkielman silmäilyä.
Referoin tähän blogiin ainoastaan nämä kaksi tutkimusta/tutkielmaa. Katsotaan jos jossain välissä innostun referoimaan joitain muita tutkimuksia vastaavalla antaumuksella. Jos osaamista/keskittymiskykyä riittää, niin KTT Elisa Oikarinen on kirjoittanut asuntotarjonnan hintajoustosta artikkelin Kansantaloustaloudelliseen Aikakauskirjaan vuonna 2015. Artikkeli vaatinee hieman enemmän kansantaloustieteen opintoja, jotta sen lukeminen onnistuisi kivutta.
Luukkonen - Asuntojen hintojen muodostuminen ja kotitalouksien velkaantumisen rooli
Luukkosen tutkimuksesta pystyy helposti haravoimaan tutkijan ajatuksia asuntomarkkinoista. Itseäni tutkimuksessa kiinnosti erityisesti mallinnuksen parametrit, joita tutkija käytti asuntojen hintakehityksen määrittelyssä.
Tutkimuksessa oli helposti nähtävissä ongelman asettelu. Tutkimuksen tulokset oli selvästi pyritty määritelemään etukäteen ja päämääränä oli päätyä kysymyksenasettelua tukevaan lopputulokseen. Pro graduissa tämä ei ole kovinkaan epätavallista, koska erityisesti kansataloustieteessä ollaan yleensä varovaisia / negatiivisia tulevaisuudesta. Ja mikäli tutkimustulokset eivät tue kysymyksen asettelua, sen jälkeen löytyy se ekonomistin kuuluisa toinen käsi - on the other hand. Voi kun löytyisi enemmän yksikätisiä ekonomisteja. Ote tutkimuksesta:
"On tärkeä ymmärtää, ettei kuplan olemassaolo tarkoita, että hintojen on laskettava tulevien vuosien aikana. Muun muassa positiivinen shokki talouden fundamenteissä tai psykologisissa tekijöissä saattaa johtaa tasapainon saavuttamiseen asuntojen hintojen pysyessä ennallaan. Asuntojen hinnat ovatkin historiassa olleet hyvin jäykkiä sopeutumaan alaspäin, mikä puoltaa edellä esitettyä näkemystä.
Toisaalta 1990-luvulla koettu lama ja sittemmin vuosina 2008-2009 koettu maailmanlaajuinen rahoituskriisi ovat osoittaneet, että asuntojen hinnat voivat reagoida merkittävästi alaspäin epäsuotuisan shokin tapahtuessa."
Sieltähän se toinen käsi siis löytyi.
Tutkimuksessa jäi kuitenkin häiritsemään perustavaa laatua oleva virhe. Missään kohti tutkimusta ei otettu huomioon Suomen liittymistä euroon. Ihmettelen joka kerta, eivätkö professorit oikeasti viitsi puuttua tähän. Asia on kuitenkin heillä erittäin hyvin tiedossa. Tämä tuntuu toistuvan asuntomarkkinoista tehdyissä tutkimuksissa erittäin usein ja tämän vuoksi tutkimustulokset ovat vähintääkin epäluotettavia. Euroon liittymisen suurin hyöty oli devalvaatiosyklin loppuminen ja samalla valtavan volatiliteetin loppuminen korkomarkkinoilla. Jo pelkästään korkovolatiliteetin loppuminen nostaa asuntojen hintoja, koska nykymaailmassa korkoriskit ovat helpommin ennakoitavissa. Otettakoon esimerkkinä ensimmäinen autolainani, josta maksoin 13,5 % korkoa. Tuollaisia korkoja nykyinen asuntomarkkina ei kestäisi mutta euron ansiosta riski moisiin tasoihin on olemattoman pieni.
Muutama muukin typeryys tutkimuksesta löytyy (esimerkiksi sivulla 56). Kaiken saa näyttämään kalliilta, kun aloittaa havaintoaineiston suuren laman pohjalta vuodelta 1993 ja tekee johtopäätökset tämän jälkeen havaintoaineiston keskiarvoilla. Valhe - emävalhe - tilastovalhe.
Tutkimuksessa mallinnettiin asuntojen hintoja pitkällä ja lyhyellä aikavälillä. Pitkän aikavälin mallissa käytetyt parametrit olivat mallinnuksen alussa:
- asuntojen reaalihinnat suhteessa kotitalouksien reaalituloihin
- kotitalouksien velkaantumisaste
- reaalikorot
Näistä parametreistä reaalikorkoa ei lopulta käytetty mallissa. Tulokset olivat ristiriitaisia muiden mallin parametrien kanssa, jonka vuoksi reaalikorot poistettiin mallista. Olisikohan suurin syy juuri tuo yllä mainittu euroon liittyminen?
Lyhyen aikavälin mallinnuksessa käytettiin käytännössä samoja parametreja. Se mikä oli erityisen miellyttävää lukea, oli mallin toimivuus lyhyellä aikavälillä. Vaikka tutkimus onkin kevyt, tutkimustuloksissa oli saatavissa myös jotain kättä pidempää omaan sijoitustoimintaan.
Tärkein tutkimuksen lukemisen oppi oli, että kotitalouksien velkaantuminen vaikuttaa voimakkaammin asuntojen hintoihin kuin kotitalouksien reaalitulot. Tulosten pohjalta velkaantumisen vaikutus on jopa yllättävänkin voimakasta suhteessa reaalituloihin. Tämän toki ymmärtää, kun muistaa kuinka me kaikki taloudessa käyttäydymme. Mikäli uskomme tulevaisuuteen on paranemassa, todennäköisesti myös uskallamme ottaa velkaa herkemmin ja investoida tulevaisuuteen. Jäin kaipaamaan tutkimuksessa kuluttajabarometrien käyttämistä mallinnuksessa, vaikka näiden merkitys tuotiinkin tutkimustuloksissa esiin.
Katsaus tutkimuksen kannalta merkittäviin numeroihin
Kotitalouksien reaalitulot kuvaavat kotitalouksien käytettävissä olevia tuloja, jotka on korjattu inflaatiolla. Mikäli palkkainflaatio on korkeampaa kuin kuluttajahintainflaatio, käytettävien tulojen reaaliarvo kasvaa ja toisinpäin. Näin ollen tämä mittari on erittäin hyvä kuvaamaan ostovoiman kasvua suhteessa hyödykkeiden hintoihin. Samalla mittari ottaa huomioon myös mm. veroasteen muutokset, koska kyseessä on käytettävissä olevat tulot, eivät siis bruttotulot. Eli täysin looginen mittari vaikuttamaan asuntojen hintoihin.
Kotitalouksien velkaantumisasteella kuvataan luottojen suhdetta kotitalouksien käytettävissä oleviin tuloihin. Tämä on melkein sama mittari kuin edellä oleva mutta inflaatiokorjausta ei ole tehty. Suhdeluku on varsin helppo ymmärtää ja sen vaikutus on selkeä. Mitä enemmän velkaa, sitä enemmän investointeja. Ja suomalaisten suurin investointi on asunto.
Asuntojen reaalihintaindeksi kertoo puolestaan asuntojen hintojen kehityksen inflaatiopuhdistettuna.
Katselemalla näillä parametreilla asuntojen hintojen kehitystä koko maassa, tulee ainoastaan yhteen lopputulemaan: asuntojen hinnat eivät korreloi tällä hetkellä mitenkään muihin parametreihin. Vaikka velkaantumisaste ja reaalitulot kasvavat, asuntojen reaalihinnat ovat laskeneet vuodesta 2009 lähtien.
Hämmentävää, kuinka vähän tästä asiasta puhutaan julkisuudessa. Tuntuu välillä, että kaikki huomio julkisuudessa kääntyy ainoastaan Helsingin vuokratason ihmettelemiseen ja Saton sekä VVO:n toiminnan arvosteluun. Kuinka moni muuten tiesi, että Satolla on omistuksessaan 25.300 ja VVO:lla 32.000 asuntoa? Entä kuinka hyvin on tiedetty, että VVO:n markkinaosuus vuokra-asuntomarkkinoista on ainoastaan 4,4 %? Noilla markkinaosuudella ei ihan valtavasti markkinoita heilutella, vaikka vuokrat pudotettaisiin nollaan.
Asiaa on siis tutkittava lisää. Suomessa on menossa valtava hintamurros pääkaupunkiseudun ja muun maan välillä. Katsomalla väestönkasvutilastoja, Helsingin väkiluku on kasvanut varsin tasaisesti 90-luvun alusta lähtien. Väestönkasvu on vaihdellut 5-10.000 henkilön välillä muutamaa lama vuotta lukuunottamatta 2000-luvun alussa. Kasvun lähteenä on nettosyntyvyys ja nettomuutto Helsinkiin muualta maasta.
Maahanmuutto on ollut jopa hämmentävän pientä suhteessa maan sisäiseen muuttoon, joskin Helsingin osuus koko maassa on yli puolet.
Asuntojen hinnoissa kehitys on erittäin radikaalia. Kun verrataan reaalihintojen kehitys Helsingin ja koko maan välillä, kehitys on irtaantunut toisistaan vuonna 2010. Tämän jälkeen Helsingin reaalihinnat ovat nousseet ja koko maan hinnat laskeneet.
Kun nyt edellä olevan tutkimuksen parametreissä korvataan koko maan hintakehitys Helsingin hintakehityksellä, kuvio näyttää jo huomattavasti järkevämmältä.
Luukkosen tutkimuksen pohjalta voidaan odottaa hänen esittelemän mallinsa toimivan myös jatkossa ja jopa luovan painetta Helsingin ulkopuolisen maan asuntojen hintojen nousuun. Helsingin osalta kehitys on ollut varsin järkevän näköistä ja tilastoista on vaikea vetää suuria johtopäätöksiä asuntomarkkinan ylikuumentumisen puolesta. Reaalikoron vaikutus on varmasti lisättävissä malliin, mikäli se asetettaisiin malliin oikein. Dummy muuttaja euroon liittymisen yhteydessä auttaisi varmasti asiaa suhteellisen paljon. Reaalikorko omalta osaltaan on varmasti yksi suurimpia tekijöitä velkaantumisasteen voimakkaaseen nousuun viimeisen 10 vuoden aikana.
Näitä loppupäätelmiä luonnollisesti parantaisi tiedot kaupunkikohtaisista reaalituloista ja velkaantumisasteista. Helposti on arvattavissa, että Helsingissä kummatkin ovat korkeampia kuin muuallaa maassa mutta kuinka paljon, en itse ainakaan osaa kovin tarkasti arvioida.
Tikkanen - Asuntojen hintakehitys ja hintoihin vaikuttavat tekijät
Tikkasen tutkielma lähestyy asuntomarkkinoita markkinoiden kysyntä ja tarjonta -tilanteen tutkinnalla. Koska kyseessä on tutkielma, hän ei mallinna asuntomarkkinoita, vaan tyytyy ainoastaan referoimaan muita tutkimuksia. Lukemalla kuitenkin tiivistelmän muista tutkimuksista pääseen varsin nopeasti mukaan akateemista maailmaan kiehtoviin parametreihin.
Tikkasen tutkielmassa esiintyy asuntomarkkinoiden tarjontaan vaikuttavia parametreja:
- asuntojen uustuotanto
- maa-alueiden tarjonta
- rahoittajien (vai sijoittajien?) tuotto-odotukset
- yhteiskunnan tuki (ARA-järjestelmä?)
- kaavoituspolitiikka
- kaupunkien asukasluvut
Näiden osalta kaikki kuulostavat varsin loogisilta. Ainoa jota en ollut aikaisemmin ajatellut, oli kaupungin asukasluku. Kun sitten hieman miettiin asiaa pidemmälle, niin asukasluku vaikuttaa kaupungin pinta-alaan ja tätä kautta asumistiheyteen. Asumistiheys on luonnollisesti suoraan verrannollinen vapaaseen tonttimaahan, joten asukasluvun vaikutus asuntojen tarjontaan on myös looginen. Unohdetaan nyt tässä kohden Helsingin onnistunut Sipoon valtausoperaatio.
Tutkielman kysyntäpuolen parametreissa on yhtäläisyyksiä Luukkosen tutkimukseen mutta myös lisäparametreja on tutkielmasta löydettävissä:
- Väestön asuintiheys
- muutokset ruokakuntien koossa
- väestön ikärakenne
- Väestön kasvu
- muuttoliike
- ansiotason kehitys
- korkotason muutokset
- kuluttajien luottamus
- työllisyyskehitys
- sijoittajien tuottovaatimus
- rahoituksen saatavuus
- verotus
Kysyntäpuolen parametreissä ei ollut juurikaan yllätyksiä. Kaikki olivat varsin helppo ymmärtää, joskin epäilen vahvasti esimerkiksi verovähennyksen poistumisen vaikuttavan enää lainkaan asuntomarkkinoilla. Nimellisen koron ollessa negatiivinen, verovähennyksillä ei juurikaan rahallisesti ole merkitystä.
Tikkasen tutkielma oli itselleni sisältörikkaampi vaikkei varsinaista tutkimusta tehtykään. Olen ajatellut rakentaa itselleni asuntomarkkinoiden scorecardin ja Tikkasen tutkielmasta sain varsin monta ideaa, kuinka sen voisi käytännössä rakentaa. Tällä hetkellä en löydä juurikaan Helsingin asuntomarkkinoiden kannalta negatiivisia tekijöitä. Luonnollisesti on suuri ero puhutaanko Helsingin yksiöistä vai kolmioista. Yleisellä tasolla on kuitenkin hyvin vaikea löytää perusteita vanhojen asuntojen hintojen yleiselle laskulle:
- käytettävissä olevat tulot +
- kuluttajien velkaantumisaste +
- kuluttajien luottamus +
- muuttoliike +
- korkotaso +
- työllisyyskehitys = tai +
- sijoittajien tuottovaatimus +
- rahoituksen saatavuus +
- verotus =
- asuntojen uustuotanto - vai =?
- kaavoituspolitiikka - vai + ?
- vuokrataso +
Tällä en siis ota kantaa siihen, että nousevatko asuntojen hinnat paljon vai vähän, mutta laskuun en usko. Kerroin aiemmin blogissani kokemuksia asuntonäytöistä etsiessäni uutta sijoituskohdetta. Markkinoille on tullut uutena ryhmänä ensiasunnon ostajat, jotka tulevat ajamaan varsinkin pienempien asuntojen hintoja edelleen ylöspäin. Heille rahoituksen saatavuus ja erittäin korkea vuokrataso yhdistettynä matalaan korkotasoon vaikuttavat päätöksentekoon vahvasti.
Kuluttajien luottamus ja halukkuus lainanottoon on kasvanut erityisesti viimeisen vuoden aikana voimakkaasti, joka tukee perheasuntojen kysyntää lähitulevaisuudessa. Tätä odotusta tukee myös odotukset oman talouden, Suomen talouden ja työttömyysodotusten parantuminen. Toivotaan, että asiat oikeasti jatkuvan näin, kuten kuluttajat odottavat.
Kuluttajien luottamus ja halukkuus lainanottoon on kasvanut erityisesti viimeisen vuoden aikana voimakkaasti, joka tukee perheasuntojen kysyntää lähitulevaisuudessa. Tätä odotusta tukee myös odotukset oman talouden, Suomen talouden ja työttömyysodotusten parantuminen. Toivotaan, että asiat oikeasti jatkuvan näin, kuten kuluttajat odottavat.
Yritän tehdä yllä mainituista parametreistä jonkinlaisen järkevän yhteenvedon. Suurimmat haasteet liittyvät kaavoituspolitiikan ja sijoittajien tuottovaatimuksen määrittelyyn. Samoin vuokra- ja hintatason relaation ymmärtäminen vaatinee hieman enemmän keskittymistä, mutta katsotaan mitä saan näistä joskus aikaiseksi.
Tässä sitä onkin sitten puuhaa asuntosijoittajalle hahmottaa makro- ja mikrotaloudellisia muuttujia sekä perustella itselleen, miksi asunnot edelleenkin kannattaa pitää portfoliossa, eikä myydä niitä. Ehkä suurempi anti tämän projektin jälkeen tulee kokonaisuuksien ymmärtämisen kautta ja mahdollisesti parantaa mahdollisuuksia liiallisen velkavivun välttämiseen sillä hetkellä kun se pitäisi oikeasti ajaa mahdollisimman alas.
Hyvä kirjoitus!
VastaaPoista